九牧王：拟与时尚品牌KITSUNE设立合资公司 增持评级

    投资要点事件：公司公告，与KitsuneFrance签署《股东合作协议》，拟共同投资设立合资公司，以开展“MaisonKitsuné”品牌及“Kitsuné”品牌服装、配饰、箱包、化妆品和香水产品在中国大陆、香港及澳门地区的经营业务。从出资方式看，公司拟出资现金7650万元持有合资公司50%股权；KitsuneFrance拟以经营地区的商标权的所有权出资，持有合资公司50%股权。

简单优雅的法国中高端时尚品牌。1）Kitsuné（2002）融合了独立音乐厂牌和时装，由法国音乐组合经纪人GildasLoac和日籍建筑师MasayaKuroki创立。其风格简单舒适、优雅与休闲兼具，依靠优秀的产品设计、高识别度的小狐狸logo以及与奢侈品牌相比的高性价比赢得市场。2）从设计团队看，2018年12月MaisonKitsuné任命Céline的前任设计总监YuniAhn为创意总监，以提升品牌的市场定位。Kitsuné进入中国大陆后，会引进部分法国团队的设计师与国内设计师成立设计团队，在保留品牌原有调性的同时更理解中国消费者的偏好。3）从规模看，目前FaisonKitsuné品牌在法国、日本、美国、韩国及中国香港拥有17家独立门店；同时在伦敦、哥本哈根、洛杉矶、悉尼、东京、香港等城市的400多家零售商铺，布局Endclothing，MatchesFashion和Ssense等电商平台。其在2017/4/1-2018/3/31期间分别实现收入/净利润1831/95万欧元（收入中服装/音乐品牌/咖啡分别约占90%/5%/5%）。

丰富品牌矩阵，多品牌&多年龄段布局持续推进。公司三大平台已初具雏形（精工质量平台、时尚品质平台、个性潮流平台），此次拟设立合资公司经营的中高端时尚品牌MaisonKitsune及Kitsune品牌，与公司已有的中端潮牌FUN在客群和定位上有所区隔，有利于丰富时尚品质平台的品牌矩阵。同时Kitsune也可借助公司在国内成熟的渠道、消费者信息等资源，更好的拓展中国市场，从而增强品牌影响力、提升整体盈利能力。

盈利预测及估值：受终端需求疲软影响，预计主品牌直营同店略有下滑，FUN增速略有放缓。但预计2018年渠道调整基本到位，2019年有望实现净开店。

且主品牌分标持续推进，预计年轻化的灰标收入占比有望持续提升，带动主品牌年轻化转变、提升竞争力。同时，公司多品牌&多年龄段布局明确且稳步推进，新品牌有望成为业绩新驱动力。此外，公司具备高分红（2017-2019年公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现可分配利润的70%）、现金充裕的特点。预计2018/19/20年净利润分别为5.22/5.78/6.28亿元，对应EPS0.91/1.01/1.09元。维持增持评级。

风险因素。宏观经济增速放缓，男装消费低迷；新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。