东兴证券：营销与运营改善，电商发展迅速，运

东兴证券3月24日发布对李宁的研报，摘要如下：

　　渠道控制见成效，营收增速超预期。公司2018年收入达105亿元人民币，同比增长18.4%。上市以来营收首破百亿，增速超出市场预期。

按类别来看，服装板块占总营收的51%，为营收主要推动力，服装销售额实现同比27%的快速增长，同比增速较上年同期提升8个百分点。鞋类销售额占总营收的43.8%，同比增长10.6%，增速较上年同期上升5个百分点。器材配件类销售额与2017年基本持平。

按销售渠道来看，电商渠道营收占李宁品牌营收的21.1%，较2017年的18.8%收入占比持续上升。直接经营销售和特许经销商销售分别占李宁牌总营收的29.8%和46.7%，较上年同期各下降约1个百分点。2018年电商销售额增长率下降14个百分点至33%，但对比其他渠道增速依然占据优势。特许经销商和直接经营增速今年均录得双位数增长。

毛利率与净利率提升1个点，岗位激励驱动行政费用率上升。由于毛利率较高的电商渠道业务的贡献增加，公司本财年毛利率为48.1%，较去年同期上升1.0个百分点。营销费用率为35.3%，较上一财年小幅下降1.6个百分点；行政费用率为6.5%，较上年同期上升0.7个百分点。净利率6.8%，较上个财年提升1.0个百分点。

结论：

经过了几年的复苏，李宁在2018年取得了不俗的业绩表现，但仍有很大的提升空间。公司致力于“单品牌、多品类、多渠道”的策略，实现不同品类的营销创新，电商渠道不断发力，运动时尚板块初露锋芒，李宁Young处于快速上升通道。我们预计公司2019-2021财年营业收入分别为人民币124.6亿元、146.0亿元、173.4亿元，净利润分别为人民币10.4亿元、13.9亿元、17.8亿元，净利润增速分别为44.8%、34.6%、27.3%，当前股价对应PE分别为25X、19X、15X，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：

宏观经济下滑导致公司销售不及预期，新品牌业务开展不及预期，运动品牌同业竞争加剧。